Alors que la poussière n’est pas encore retombée sur ce que Martin Wolf a qualifié de guerre commerciale « Trump II – Faisons exploser l’économie mondiale pour le plaisir », les contours d’un résultat final laissent moins entrevoir des efforts visant à éliminer les déséquilibres commerciaux bilatéraux qu’une attaque ciblée contre l’ordre commercial mondial fondé sur des règles. Sinon, la proposition de l’Union européenne d’un accord tarifaire « zéro pour zéro » n’aurait pas été rejetée par le président Donald Trump au motif que l’union supranationale, qui compte désormais 27 États membres, n’avait été créée que pour nuire aux États-Unis dans le domaine commercial. Les craintes d’un découplage des États-Unis du système financier et commercial mondial ont entraîné une perte rapide de confiance dans le marché boursier américain, le dollar américain et les rendements à long terme des bons du Trésor américain. Elles ont également ravivé les inquiétudes des marchés concernant la croissance, l’inflation et les institutions publiques (ainsi que l’indépendance de la Réserve fédérale américaine).
« Retour aux sources ! »
Trois semaines seulement après la remise en cause unilatérale du système commercial mondial, considérée par beaucoup comme le facteur déclencheur d’une potentielle dépression mondiale, les deux institutions de Bretton Woods ont convié l’élite financière mondiale à leur réunion de printemps à Washington. Cet événement biannuel s’est déroulé dans un contexte politique particulièrement délicat :
Un retour aux missions fondamentales du FMI et de la Banque mondiale, telles que définies dans les statuts de juillet 1944, laisse une certaine marge d’interprétation. Dans les accords de Bretton Woods, les deux organisations ont été respectivement charges de « faciliter l’expansion et la croissance équilibrée du commerce international » et de « promouvoir la croissance équilibrée à long terme du commerce international ». Ces formulations ouvrent désormais la voie à une potentielle confrontation entre les États-Unis et la plupart des autres membres concernant le rôle futur des deux organisations. Un tel conflit porterait sur le terme « équilibré », héritage du système de Bretton Woods d’avant 1973, dans lequel les monnaies étaient indexées sur le dollar américain et l’or (ce qui impliquait une ponction insoutenable sur les réserves de change des banques centrales et, par conséquent, une crise de la balance des paiements en cas de déficits commerciaux prolongés). L’introduction de taux de change flexibles a invalidé l’argument économique du « commerce équilibré » – jusqu’à ce que Michael Pettis (2013) apporte une pièce importante au puzzle des fondements intellectuels de l’argument « America first » en matière de déséquilibres commerciaux mondiaux et identifie la répression de la consommation intérieure (par des impôts élevés et/ou des salaires bas) par les pays excédentaires comme cause de l’instabilité financière et des inégalités mondiales.
L’élégance de la gymnastique conceptuelle
Les deux organisations de Bretton Woods ont dû se positionner avec beaucoup de prudence, entre la possibilité d’un retrait des États-Unis et une détérioration irréparable de l’ordre commercial fondé sur des règles. Ce faisant, elles ont identifié le point de pression minimale et de soutien maximal en axant l’événement sur le thème « L’emploi, la voie vers la prospérité ». Dans son Agenda mondial pour la politique économique 2025, le FMI s’est fixé pour objectif d’aider ses pays membres à « bâtir des économies propices à une croissance durable, clé de la création d’emplois et de la hausse des revenus ». Cela nécessite une stabilité (qui fait actuellement défaut), associée à un soutien dans la recherche de solutions coopératives (et non coercitives unilatérales) aux défis économiques communs (plutôt que des programmes nationalistes) et de solutions constructives (plutôt que des approches mercantilistes) aux tensions commerciales : « Des conditions de concurrence équitables et fondées sur des règles sont nécessaires, notamment en évitant les mesures qui faussent la concurrence afin de garantir des avantages concurrentiels et les mesures qui entravent les flux commerciaux ». Parallèlement, le FMI poursuivrait ses efforts « pour identifier les déséquilibres excessifs et fournir des conseils politiques afin de favoriser un rééquilibrage ordonné et de réduire les frictions financières qui, combinées aux déséquilibres, pourraient compromettre la stabilité du système monétaire international ».
Le rapport semestriel World Economic Outlook (WEO), publication phare du FMI lors des réunions de printemps et annuelles, définit les défis politiques auxquels sont confrontées les deux organisations au regard de leurs rôles, mandats, sources de légitimité et accès aux ressources financières dans un contexte économique où le multilatéralisme fondé sur des règles, qu’elles sont censées défendre, est attaqué de l’intérieur. Affirmant que l’insecurité, en particulier autour de la politique commerciale, avait atteint des niveaux sans précédent, les économistes du FMI ont ajusté leurs hypothèses, révisé leurs modèles et – en raison de la hausse brutale des droits de douane et de l’incertitude qui en a résulté – ont abaissé leurs prévisions de croissance pour les États-Unis (mondial/européen) pour 2025 de 0,9 (0,5/0,2) point de pourcentage, à 1,8 (2,8/0,8) pour cent. Cela signifie qu’environ 263 (553/39) milliards de dollars américains de la valeur marchande totale des biens et services aux États-Unis (mondiale/européenne) sont détruits d’un seul coup et d’un seul trait de plume.
Le FMI a également souligné que les droits de douane constitueraient un choc d’offre pour les États-Unis, entraînant une baisse de la productivité (et donc, à long terme, une diminution de la capacité d’innovation) et une augmentation des coûts unitaires (et donc, à long terme, une hausse des taux d’inflation). Ces effets seraient amplifiés par (i) la réaction du secteur privé à l’incertitude accrue, qui entraînerait un report des investissements et une baisse des dépenses, (ii) un resserrement des conditions financières (particulièrement prononcé dans les pays fortement endettés) et (iii) une volatilité accrue des taux de change. Comme indiqué précédemment dans ces pages, le WEO a averti les autorités américaines qu’une incertitude élevée en matière de politique commerciale pourrait créer une nouvelle dynamique en faveur d’accords régionaux, plurilatéraux et multilatéraux susceptibles d’atténuer les risques et de favoriser la prévisibilité des politiques. Indirectement, les économistes du FMI ont encouragé les pays touchés par les droits de douane à élargir leurs marchés de référence et à diversifier leurs partenaires commerciaux, en faisant valoir que « l’élargissement et l’approfondissement de la coopération internationale et de l’intégration régionale … pourraient stimuler l’investissement, dynamiser la productivité, accroître le potentiel de croissance et renforcer la résilience des pays face aux chocs extérieurs ».
Lors des réunions de printemps, l’élite financière mondiale a déployé des efforts concertés pour résoudre les divergences internes au sein de l’administration américaine entre les partisans de réformes, comme le secrétaire au Trésor Bessent, et ceux plus enclins à un retrait des États-Unis, notamment le secrétaire au Commerce Howard Lutnick et le conseiller commercial Peter Navarro. Dans son communiqué final, le Comité monétaire et financier international (CMFI) – organe consultatif du Conseil des gouverneurs du FMI chargé de la surveillance et de la gestion du système monétaire et financier international a ainsi cherché à rassurer la communauté internationale sur son attachement au multilatéralisme économique, tout en renforçant la position des réformateurs au sein de l’administration américaine actuelle. Notant que l’économie mondiale se trouvait à un moment crucial, il a insisté sur le fait que les tensions commerciales s’étaient brusquement intensifiées, entraînant une incertitude accrue, une volatilité des marchés et des risques plus élevés pour la croissance et la stabilité financière. Il a également souligné que la faiblesse de l’activité économique et la hausse de l’inflation aggravent « un environnement déjà difficile caractérisé par une croissance faible et un endettement public élevé ». Le CMFI a mis l’accent sur l’emploi comme lien entre la réaffirmation du multilatéralisme fondé sur des règles (« Nous travaillerons ensemble pour renforcer la résilience de l’économie mondiale … et promouvoir la stabilité et le bon fonctionnement du système économique mondial ») et la reconnaissance des préoccupations des États-Unis (« Nous travaillerons également ensemble pour éliminer les déséquilibres mondiaux excessifs »). Concrètement, l’organe consultatif de haut niveau du FMI a tendu la main au ministre américain des Finances et réaffirmé son engagement institutionnel (que M. Bessent a qualifié de « valeur durable ») en promettant d’examiner d’autres moyens de garantir que le FMI reste « agile et ciblé » (reconnaissant implicitement les critiques concernant « l’élargissement de son mandat »).
Quelles sont les conséquences et les perspectives ?
Il reste à voir si cette formule de compromis élégante, soigneusement élaborée lors des réunions politiquement délicates du printemps, constituera réellement un premier pas vers la réduction de l’incertitude économique et l’apaisement du climat général. Que ce soit intentionnel ou non, cet événement d’une semaine est intervenu dans une période d’accalmie politique après les trois mois de pause douanière et la trêve temporaire dans la bataille menée par le président américain pour l’indépendance de la Réserve fédérale. Toutefois, selon l’argumentation (privée) de Stephen Miran, le nouveau président du comité des conseillers économiques de Donald Trump, c’est la surévaluation persistante du dollar américain qui nuit à la compétitivité des États-Unis et explique pourquoi le pays enregistre des déficits commerciaux persistants. Il a proposé un accord de Mar-a-Lago, un « accord monétaire multilatéral pour le XXIe siècle », dans lequel les pays non américains assumeraient une plus grande responsabilité en matière de défense et accepteraient un nouvel accord multilatéral visant à rééquilibrer les taux de change (ce qui impliquerait une dévaluation significative du dollar américain par rapport aux principaux partenaires commerciaux) afin d’éliminer les déséquilibres mondiaux. Un tel accord nécessiterait la coopération des principaux partenaires commerciaux, comme le prévoient les institutions de Bretton Woods. Miran propose d’y parvenir de la manière suivante : « Comment les États-Unis peuvent-ils inciter leurs partenaires commerciaux et sécuritaires à conclure un tel accord ? Premièrement, avec le baton des droits de douane. Deuxièmement, avec la carotte de la garantie de défense et le risque de la perdre » (italique ajouté).
D’un point de vue politique, les déséquilibres commerciaux sont plus faciles à expliquer au grand public que les déficits courants, notamment en raison de leur lien direct avec la production et l’emploi nationaux. Les déficits en biens et services impliquent en effet une consommation supérieure à la production, qui ne peut être financée que par des entrées de capitaux et l’endettement extérieur, facilités et rendus moins coûteux par le statut du dollar américain en tant que monnaie de réserve mondiale. Si le gouvernement américain met désormais en péril la confiance dans les États-Unis en tant que partenaire commercial et dans le dollar américain en tant que monnaie de réserve, il n’y a qu’une seule justification rationnelle à une telle stratégie : préparer un défaut de paiement en douceur de la dette publique américaine, qui, selon les estimations actuelles du FMI, s’élèvera à environ 121 pour cent du produit intérieur brut (PIB) en 2024. Le bureau du budget du Congrès estime qu’après avoir consacré environ 3,1 pour cent du PIB aux dépenses d’intérêt en 2024 (soit environ 13 pour cent des dépenses totales et plus que pour la défense), le gouvernement américain devra financer un déficit budgétaire d’environ 6,2 pour cent du PIB au cours de l’exercice en cours. Comme mentionné précédemment, même dans l’hypothèse d’un scénario optimiste, les projections budgétaires suscitent de sérieuses inquiétudes quant à la possibilité de dégager une marge de manœuvre suffisante pour les dépenses discrétionnaires. Plus inquiétant encore, si aucune mesure n’est prise, les obligations liées aux intérêts continueront d’augmenter par rapport à la valeur totale des biens et services du pays, ce qui rendra leur financement de plus en plus difficile.
Dans ce contexte, l’idée d’une restructuration de la dette américaine dans des conditions beaucoup moins favorables pour les créanciers suscite un intérêt marqué. Dans un tel cas, la vision mercantiliste du commerce masque le chantage implicite associé aux droits de douane (ou à la menace de droits de douane), dans le but (i) d’accroître l’acceptation politique d’une restructuration de la dette américaine à court terme et à taux d’intérêt élevé pour des titres à plus long terme et à taux d’intérêt plus bas, (ii) de déléguer les engagements de défense devenus prohibitivement coûteux et/ou (iii) d’augmenter les exportations de combustibles fossiles depuis les États-Unis. Il ne s’agirait donc pas d’ignorer la vision de David Ricardo sur le rôle de la division internationale du travail dans la prospérité mondiale, mais plutôt d’exploiter cette vision pour contraindre d’autres pays à accepter les changements de règles souhaités par les États-Unis. Si tel est effectivement le cas, le langage utilisé par le CMFI en avril 2025 pour « confirmer ses engagements en matière de taux de change d’avril 2021 » est révélateur. Il y est dit : « Nous restons déterminés à faire en sorte que nos taux de change soient conformes aux données économiques fondamentales et notons que la souplesse des taux de change peut faciliter l’adaptation de nos économies. » (italique ajouté). Cela laisse présager des turbulences, des réorientations et des risques considérables pour l’avenir, alors que l’économie mondiale s’oriente vers une désaffection beaucoup plus rapide pour le dollar américain comme monnaie de réserve internationale que ne le prévoyait le FMI il y a moins d’un an. La guerre commerciale semble avoir un contexte beaucoup plus grave que ne le laisse supposer la curieuse formule tarifaire.
Jan-Peter Olters
